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could-threaten-global-dollar-hegemony-by-kenneth-rogoff-2021-03
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La frágil hegemonía del dólar
CAMBRIDGE – El poderoso dólar
estadounidense sigue siendo el rey de los mercados internacionales. Pero su
dominio tal vez sea más frágil de lo que parece, ya que futuras modificaciones
al régimen cambiario de China pueden iniciar una transformación significativa
del orden monetario internacional.
Por diversas razones, es de prever que
algún día las autoridades chinas abandonarán su política actual de mantener el
valor del yuan atado a una cesta de monedas y adoptarán en cambio un régimen
moderno de metas de inflación, en el que se permita una flotación mucho más
libre (en particular respecto del dólar). Cuando eso suceda, la mayor parte de
Asia seguirá a China. Y con el tiempo, la importancia internacional del dólar
(que hoy actúa como ancla monetaria para alrededor de dos tercios del PIB mundial)
podría quedar reducida a la mitad.
Estados Unidos depende en gran medida
del lugar especial del dólar (o lo que el entonces ministro de finanzas francés
Valéry Giscard d’Estaing denominó «privilegio exorbitante» de Estados Unidos)
para financiar una emisión masiva de deuda pública y privada, de modo que el
impacto de ese cambio puede ser importante. Y ahora que Estados Unidos dio
rienda suelta al déficit para financiar el combate a los estragos económicos de
la COVID‑19, la sostenibilidad de su deuda podría quedar en duda.
El argumento tradicional para la
flexibilización del yuan es que China es demasiado grande para permitir que su
economía baile al compás de la Reserva Federal de los Estados Unidos (más allá
de que obtiene cierto grado de aislamiento con el control de capitales). El PIB
de China (a precios internacionales) superó al de Estados Unidos en 2014, y la
economía china todavía crece más rápido que Estados Unidos y Europa; por eso la
idea de flexibilizar el tipo de cambio resulta cada vez más atractiva.
Un argumento más actual es que el
papel central del dólar da al gobierno de los Estados Unidos demasiado acceso a
datos sobre transacciones internacionales (lo cual también inquieta a Europa).
En principio, las transacciones en dólares se podrían liquidar en cualquier
lugar del mundo, pero los bancos y cámaras compensadoras estadounidenses tienen
una ventaja natural significativa, porque cuentan con el respaldo implícito (o
explícito) de la Fed, que puede emitir moneda en forma ilimitada durante una
crisis. En comparación, cualquier cámara de compensación fuera de los Estados
Unidos está más expuesta a eventuales crisis de confianza, un problema que afectó incluso a la
eurozona.
Además, las políticas que inició el
expresidente estadounidense Donald Trump para limitar el dominio comercial de
China no se terminarán pronto. Es uno de los pocos temas en los que demócratas
y republicanos coinciden en líneas generales; y es indudable que la
desglobalización del comercio debilita al dólar.
Abandonar la fijación del yuan supone
para las autoridades chinas numerosas dificultades, pero como es habitual en
ellas, llevan tiempo preparando el terreno en una variedad de frentes. Chinaflexibilizó el
acceso de inversores institucionales extranjeros a bonos denominados en yuanes;
y en 2016 el Fondo Monetario Internacional añadió el yuan a la
cesta de monedas en las que se basa el valor de los derechos especiales de giro
(el activo global de reserva del FMI).
Además, el Banco Popular de China está muy adelantado respecto de otros
grandes bancos centrales en el desarrollo de una moneda digital. Por ahora es
sólo de uso interno, pero en algún momento servirá para facilitar el uso
internacional del yuan, sobre todo en países que están gravitando hacia un
futuro bloque monetario chino. Esto dará al gobierno chino acceso a datos de
las transacciones digitales de los usuarios (como es el caso con el sistema
actual respecto de Estados Unidos).
¿Seguirán otros países asiáticos a
China? Estados Unidos hará todo lo posible por mantener a otras economías en
órbita alrededor del dólar, pero no le resultará fácil. Así como a fines del
siglo XIX Estados Unidos eclipsó a Gran Bretaña como principal socio comercial
del mundo, hace mucho que China superó a Estados
Unidos en ese aspecto.
Japón y la India tal vez se mantengan
aparte, pero es probable que en caso de flexibilizarse el yuan le den al menos
un peso similar al del dólar en las reservas de divisa extranjera.
El vínculo actual de Asia con el
dólar se parece mucho a la situación de Europa en los sesenta y principios de
los setenta. Pero ese período terminó con alta inflación y el derrumbe del
sistema de fijación cambiaria de la posguerra (Bretton Woods). Entonces la
mayor parte de Europa comprendió que el comercio intraeuropeo era más
importante que el comercio con Estados Unidos, se formó un bloque basado en el
marco alemán, y décadas después este se transformó en la moneda única, el euro.
No quiere decir esto que el yuan
chino vaya a ser la moneda mundial de un día para el otro. La
transición de una moneda dominante a otra puede llevar mucho tiempo. Por
ejemplo, durante el período de entreguerras (1919‑39), la nueva moneda
internacional (el dólar) tuvo más o menos la misma importancia en
las reservas de los bancos centrales que la libra británica, que había sido la
moneda global dominante por más de un siglo después de las Guerras Napoleónicas
de principios del siglo XIX.
¿Qué tiene de cuestionable el hecho
de que tres monedas mundiales (el euro, el yuan y el dólar) compartan el centro
del escenario? Nada, excepto que ni los
mercados ni los gobiernos parecen mínimamente preparados para la transición. Es
casi seguro que el tipo de interés de la deuda pública estadounidense subirá,
aunque el mayor efecto lo sentirán los deudores corporativos, en particular
pequeñas y medianas empresas.
Los funcionarios estadounidenses y
muchos economistas al parecer siguen convencidos de que el apetito mundial de
deuda denominada en dólares es prácticamente insaciable. Pero la posición
internacional del dólar puede recibir un duro golpe si China moderniza sus
esquemas cambiarios.
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Kenneth Rogoff, Professor
of Economics and Public Policy at Harvard University and recipient of the 2011
Deutsche Bank Prize in Financial Economics, was the chief economist of the
International Monetary Fund from 2001 to 2003. He is co-author of This Time is
Different: Eight Centuries of Financial Folly and author of The Curse of Cash.
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